王如晨/文
摘要
◎何以为家？
◎为何回家？
◎回家之后。
“在这20周年生日之际，我们迎来一个重要的里程碑，就是回家，回香港上市。”
11月26日上午，港交所。当阿里集团董事局主席兼CEO逍遥子说出这句时，现场一片热烈掌声，半分钟之久。
“回家”一词之微妙，只可意会不可言传。那一瞬，我下意识回头看了看身后，10米开外，几行台阶之上，一群香港媒体人持续鼓掌。
尽管如此，那一刻，脑子里仍突然浮现两首诗：《诗经.豳风.东山》与《荷马史诗.奥德赛》。各贴一段，或能明白缘由：
“我徂东山，慆慆不归。我来自东，零雨其濛。我东曰归，我心西悲。制彼裳衣，勿士行枚。蜎蜎者蠋，烝在桑野。敦彼独宿，亦在车下。”这是前者里的一章，将军回到西周故土，满目疮痍。
“奥德修斯在伊塔刻海滩上醒了过来。他离家太久，已认不出这块地方了。况且，帕拉斯·雅典娜降下浓雾，将他团团围住，她不愿让他冒失回到宫殿，因为求婚人仍在胡作非为。奥德修斯坐起来，用拳头敲敲额头，痛苦大叫：‘我是多么不幸啊，又到一个陌生的国家……”这是后者里一段。奥德修斯回到家乡，一切已非过去的样子。
可谓黍离之悲。两诗都还原了艺术世界的一个母题：英雄归乡情结。幸好结尾各有乐观。《东山》“不可畏也，伊可怀也”；奥德修斯与佩涅洛佩最后团圆。不过都经历了回归与重建过程。
“英雄归乡”之于此刻挂牌香港的阿里集团，结构可谓相近。阿里“回家”一词，有太多复杂韵味。我们认为，至少包括几个层面：
一、何以为家？
二、为何回家？
三、英雄“回家”之后。
何以为“家”？
说“回家”，前提当然得有“家”，并且离过“家”。
逍遥子说“回家”，或许有人觉得煽情。不过于阿里来说，一点都不。抛开政治取向，前因亦足多。
许多人习惯强调阿里B2B业务-年香港资本市场之旅。那确实显著。但要说阿里香港情结，却更深更久。
阿里诞生时，诸多大事都与香港紧密关联，包括人事、资本、全球市场拓展等。
比如，诞生后，年第一场发布会就在香港。当时马云演讲中提到中美互联网发展节奏的差异，强调了在港举行发布会的便利，说这样会更快让世界知道自己。然后补充说：“你们明天就知道了。”可谓一种不容置辩的自信。
这还不算。随后仪式中，他更留下这样一句：“阿里巴巴是一个新的传奇。”
那时阿里刚成立没多久。马云此前在内地虽有点名气，但不知道他的更多。香港发布会，视频中，台下一些人一脸茫然。他这种表达，更像借香港首度面向全球发声。
还有诸多人事。实在太多，只提两个：一个蔡崇信，一个逍遥子（张勇）。
蔡是台湾人。当年任职瑞典某公司旗下投资公司investAB香港分支。年5月，他受公司委派，在内地寻找投资机会，他知道有个叫马云的人，于是跑到杭州见面。结果一下被他以及他那支彻夜不休、乱哄哄的团队感染；6月，蔡携夫人从香港再飞杭州，一番委婉之后，主动要求加入阿里。随后他主导的部分融资案，多与香港有关。
逍遥子与阿里的缘分亦自香港始。年夏，时任盛大网络CFO、尚无花名“逍遥子”的他，出差香港，住文华东方。而时任阿里CFO的蔡崇信亦下榻那里。那时阿里B2B已启动IPO进程，淘宝已完胜易趣，两大单元关键岗位急需人才充实。张勇早被蔡列入重要名单。机缘巧合，两人碰见。那天清晨，他们一起吃了早餐。随后不久，张勇去杭州见了马云，确定加盟，从此开启阿里生涯。
创立期，香港就是阿里人才、资本、营销以及国际化探索的福地。到年第一波互联网泡沫破灭前，香港几乎就是阿里海外总部概念，承担了综合职能。当年招募的几十名国际化人才，同样多与香港有关。这背后，足可反映香港回归后面对大陆的一段荣光。它确实是内地与全球之间的最佳连接器，没有一座城市能比它更好地扮演这角色。
尽管初期国际化过度乐观，事实上后期也做了调整，第一波泡沫破裂时甚至裁员，马云还为此痛哭，但仍能说明一个问题：那就是，阿里国际化是从诞生起就具有的一种原生意识，不同于本地企业发展成熟之后的被动出海。它反映出一种心胸、视野以及格局差异。
逍遥子“回家”一词里，既有香港作为中国不可分割之领土概念，更有这种自诞生以来血脉交融而无法割舍的在地情怀。阿里诞生于内地土壤，一起步却拥有一种开阔的视野，契合着香港的文化特质。香港就是阿里国际化起步地。
不过，仍还是-年B2B挂牌之旅烙印最深。这也是国际化5年。它创下诸多荣耀，却有斑斑血泪。当年挂牌，阿里先受机构追捧，股价一度涨逾三倍。随后一年不到，业务明明高速成长，获利稳健提升，尤其淘系生态开始勃发，而B2B股价，却跌跌不休。年10月一度跌至3港元。阿里价值遭到严重低估。马云曾对投资人表达不满。
当然，背后有大势背景。年挂牌时，金融危机苗头尽显。年终爆发。马云IPO时强调“上市就是为了过冬做准备”，而一些却不当回事。年7月，他发布《冬天的使命》，号召过冬，并强调通过开放赋能。彼时，互联网业已一片狼藉。京东那年资金链就濒临危局。
马云虽说“过冬”，阿里却并未因此收缩。当年9月，“大淘宝战略”落地，一分为三，开放气质展露无遗。这诞生5年的单元，已成新的成长驱动。
阿里年GMV已超亿。经由至年三年开放，焕发出的生命力不同以往。B2B上市公司已无法真正反映整体战略、业务架构、成长性及投资价值。阿里资本市场策略到了调整期，B2B虽不可或缺，但无法扮演阿里面向资本市场的整体价值符号。或者说，它已完成阶段性使命。
年私有化，正是阿里着眼长期战略而采取的行动。当香港投资人咒骂阿里私有化害惨一批人时，他们没有看到行业变革与阿里关键的变化。
阿里私有化不是放弃香港，而是基于业务与生态而进行的整合与重启。香港给了它最初的荣耀，也让它黯然神伤。但它仍倾心这个全球化资本市场。这个年GMV已超过1.5万亿的平台，已到重启时刻，它必须跳上更大的历史舞台，才能释放巨大的成长性。
阿里确实从来没有放弃香港动机。年，有关整体挂牌香港的消息十分密集。即便到年6月前，也是如此。它一直在期待香港资本市场制度的变革。当然，它已不再像年那样还有明显的妥协。经历过5年洗礼的阿里，对自身文化、模式、长期战略有了更多自信。面对投资人短期诉求，它展现出更高的独立性。私有化后的公司治理，尤其合伙人制度下的同股不同权，完全不同于年为B2B搭建的结构，这是阿里集团为保证价值观、使命驱动而建立的制度与组织保障。
若你梳理马云言论，会发现，恰恰在阿里香港股价变革最剧的年，他对十八罗汉代表的本土子弟兵与职业经理人的内在差异、阿里组织管理、治理结构有了深刻认知。香港最初的荣耀与被动，丰富了阿里的文化与价值观，并延续至今。
阿里与港交所的博弈，与其说是在治理机构，毋宁说是“为客户服务”还是“为股东服务”的价值观博弈。前者是阿里以偌大篇幅写入后来年招股书里的核心，后者则是长期困扰西方资本市场的魔咒。
当港交所执意不变时，阿里当然会走出保守的家园，闯荡全球江湖，开启英雄梦想之旅。
何以为家？香港就是阿里的家。阿里从诞生起就具有原生的国际化气质，后来多元股权结构，更是如此。这既是马云与阿里人的气质，也是今日香港的气质，更是正在进一步崛起的大国气质。年，尽管与香港错离，但走向全球舞台的阿里，它的自信同样也是大国的自信。
为何“回家”？
阿里回归港股，似乎只是水到渠成之结果。
年，马云对港交所说，只要条件允许，就会回来。
港交所错失阿里，除变革持续遭遇重重阻力、策略保守外，也跟、年香港资本市场火爆有关。尤其内地企业赴港IPO热情高涨。因为，那周期，内地IPO封禁，诸多企业寻求香港融资。随后内地港股通政策又带来刺激。香港受益良多，可能也太乐观了。
不过，阿里挂牌纽交所创造的巨大荣耀，让香港诸多案例失色。港交所随后也持续反思。恰自年起，不断探索制度变革，核心取向正是如何容纳新治理结构。直到年，新设计落地。
阿里很快做出积极响应。事实上它一直在为回家铺垫。你能在其董事会独董名单中看到董建华的名字。英雄若只是远去，不思归乡，这安排实在不合情理。你更应该看到，年以来，马云亦至少两次面对香港年轻人演讲，传递创新理念与阿里价值观，其中就隐含治理意识。
这一维度下，今日挂牌香港，其实不是新话题。
确实有更多背景。其中一重，能从逍遥子致辞后20多秒掌声里捕捉到。
一些人称之为“为香港背书”。《华尔街日报》说，阿里挂牌等于为香港资本市场“投下信任一票”。更早几天，我在朋友圈也说过一句，阿里回归有“维稳”成效。
敏感时刻，不言自明。香港资本市场急需稳定。前几天有言论说，资本或有外流。同时，港府预期全年GDP增速为负1.3%。阿里回归可唤起更多内地中小同业挂牌港交所热情，稳定市场信心，维持香港资本市场全球地位，间接刺激整个区域增长。
前面之所以瞬间想到《诗经.东山》与《荷马史诗.奥德赛》，正因英雄归乡，有黍离之悲，然重心仍在于重建信心、重建家园。非常时刻，真正具有使命驱动力的组织，不可能漠视眼前责任。
若你熟悉阿里，会发现，过去20年，几乎每轮宏观趋势波动周期（如金融危机）以及区域市场波动周期（比如内地非典周期），它都展现出强烈的使命驱动力，落地关键战略。我们在年、年的阿里身上都看到这一幕。
这种使命驱动，一定有无可回避之黍离之悲，体现为一种共同体意识。阿里本来有望8月挂牌，现实中波折有目共睹。当此前暂缓挂牌消息传出后，外界以为年无法达成。此刻它的行动确实强化了两首诗里的沧桑与责任。
但挂牌不太可能是政治操作。说“维稳”不过只就成效而言。阿里这类组织有政治意识与大局观，要说刻意背书维稳，搞得好像整个资本市场、香港前途系于一身，必是夸张之极。它更像以行动发出号召，唤起集体意识罢了。
还是应该回到阿里业务发展逻辑审视挂牌。夸克的判断是，尽管行动有背书成效，但就发展而言，属两者互相需要，而非单相思。香港若不乐观，莫说阿里资本市场目标不乐观，面向全球的战略必定也会受到一定影响。
如此重大事件，也必须回到业务发展逻辑上来。不过，这里也有一些矛盾在。
比如，阿里现金储备本就丰裕，这轮融资后将手握亿美元，足可匹敌苹果储备。逻辑上，融资似乎多余。有人甚至说，阿里手握亿美元，看眼前也没大事，会让它趴在账上吃利息，或理财。
这很可笑的说法。现金储备高，不等于能充分利用。除资金利用效率与成本外（此前多家现金储备较高的巨头亦有发债），阿里也到了一个资金渴求周期。
阿里20周年公布三大战略（内需、全球化、云计算与大数据）时，夸克结合业务与财务面分析了未来一段阿里高强投入动向，尤其涉及海内外用户增长、用户参与度、供给端改造、基础设施能力建设、技研投资、操作系统输出、投资并购等。
此次IPO招股书披露的募资投向为：驱动用户增长及提升参与度；为数字经济体中拓展并提供广泛产品和服务，持续通过优酷及系列分发和内容平台来打造数娱业务；继续实施新零售业务，持续在云计算技术、供应链管理系统和营销系统进行投入等。
除了数娱部分，其他其实一致。它说明，香港融资就是为三大战略与商业操作系统输出而生。站在20周年节点，它就是战略落地的一部分。你也应该注意到，逍遥子致辞里，确实也强调说，挂牌香港是阿里20周年节点的一个里程碑。
我们预判，年及以后，阿里将会围绕上述战略目标落地一系列开放政策，一定也会伴随系列资本运作。
事实上，过去两次IPO之后，阿里都经历了显著扩张。
比如年B2B挂牌香港后，年下半年，大淘宝战略落地，阿里平台开放机制全面打开。随后就是一系列密集的布局，包括收购：年收购万网，投资宝尊、星辰急便、美国vendio、向易图、搜狗、深圳一达通等；领投美团；战投陌陌与丁丁网；年收购虾米、高德，投资微博、穷游网、酷盘、重金布局菜鸟网络……至少还有接近一半未计入。
而年挂牌美国到年“新零售”元年开启后，阿里更是围绕这一目标与核心业务冲刺：一条路径是投资、并购补足生态业务，一条路径则是强化移动端。
关于这周期投资，这里不一一罗列时间与顺序，只看系列名字即可：遛遛、逗比、UC、优酷、高德,饿了么、文化中国（现阿里影业）、TangoMe、银泰、中信21世纪（今阿里健康）、光线传媒、圆通速递、口碑网、第一财经、苏宁云商、三江、南华早报、lazada、盒马鲜生、翰海源、大麦、大润发、居然之家、红星美凯龙、中天微、旷视、考拉、网易云音乐等等。
至少还有三分之一没有列入。为什么这么密集？夸克认为，融资行动相对来说，带有紧迫性。诸多业务布局通常讲究效率，并购投资更多以快速的战略投资形式换取时空。
年与年，堪称两个关键的时间节点，前者是PC互联网成熟之后到移动互联网爆发转换期，期间还经历了金融危机震荡；后者则是移动端浪潮狂飙突进周期。这类周期，时间成本更重。融资看去是融钱，其实也是在争夺时间。若你回溯，诸多互联网企业甚至ICT企业群在这两个周期上升或者下沉，经历了格局重塑。
5年后的年，正处于新一轮产业转换周期。那就是基于数据智能的数字经济浪潮。而行业互联网已成为一大表征，但并非唯一。当绝大部分用户已融入步入数字化社会，围绕他们的竞争，将变得更加精细，用户体验成为竞逐的焦点。而要达成目标，只有2C与2B的深度协同。而不独所谓2B。
夸克断言，手握亿美元的阿里，接下来一定还会经历一轮密集的投资。此前财报分析师会议上，逍遥子与武卫谈到投资时，再度强调了围绕核心主业进行战略投资的路径。
当然，所谓投资，也不一定等于对外并购。围绕内部业务创新投资同样也是。我们看到，近期大公司内部创新开始成为一种潮流。阿里已设立独立的创新业务事业群。
主流形态仍会是围绕自身业务的投入，尤其基础设施。要知道，此前马云喊出过“全球买全球卖”，并对全球与本土的物流配送有过时效目标。比如全球72小时必达，本地24小时必达。这是相当震撼的目标，背后基础设施建设伴随着高昂投资。
逍遥子在20周年庆典上亦强调了新目标，除了承担更多社会责任、全力推进阿里商业操作系统建设，希望5年后能服务全球超过10亿消费者，创造10万亿GMV。年，服务全球20亿消费者，赋能万小企业盈利，创造1亿个就业岗位。
即便只是中期目标，亦必伴随着高昂的投资，时间其实已经相当紧迫。我们看到，双11前，阿里集团宣布，将对菜鸟新增投资亿，持股比例由54%提升至63%。更早时，阿里公布过亿建设香港超级ehub的计划。这与财报分析师会议上逍遥子与武卫强调的方向完全一致。
挂牌香港，一定有强化马云上述目标与逍遥子最新方向指引的用心。
即便只就香港一地而言，在阿里基础设施体系尤其菜鸟ehub节点中，亦具有无可替代的战略价值。它不仅有着“大流通”概念，尤其转口贸易发达，更是有着辐射全球的跳板功能。面对东南亚、南亚，更有地理之便。阿里新一轮国际化，就是明显强化了东南亚布局。
挂牌香港，在香港持续建设ehub等基础设施服务，可以为阿里创造更强的辐射能力。当然，短期内，我们认为，阿里依托香港，可以快速提升跨境贸易服务。一年多来的组织架构升级（天猫国际地位强化）、并购整合（并购考拉）乃至对于宏观政策的响应（进博会），当然更有菜鸟网络的全球化布局，都有统一的指向。
香港的区位与功能决定了，它绝不止于资本市场概念，阿里生态体系的节点与跳板价值更重。
我们观察到，阿里挂牌香港次日，逍遥子带队去了东南亚lazada。另一视角也非偶然。挂牌当日，已卸任董事局主席、未参加挂牌仪式的马云，正带队访问非洲。这不是一次简单访问。卸任后的马云，更像一个隐秘而高维的清道夫，会为更加长远的目标构建体系。当然他的用心肯定也不止阿里。但阿里会受益于他的行动。
我们判断，未来一段，阿里面向中东非的投资将会活跃。因为，跟东南亚类似，非洲区域也是人口众多，目前已近13亿，与一个中国大陆的人口总量相近。
这是阿里挂牌香港的基本业务逻辑。
但夸克认为，它同样还有另外两重用心。那就是，大国博弈背景下，阿里的资本市场安全机制与市值管理目标。本质上，这两个目标可以归为一个。大国博弈并不会直接影响阿里太多业务面，但资本市场反应常常敏感。去年以来几次波动，都与大国博弈有关，尤其美国一方言论。
另外，未来也难保美国不对阿里这类互联网巨头间接施压。毕竟全球前10大里，中国已有4家。数字经济时代，它们的竞争力不会弱于华为这种硬件实力强大的ICT巨头。
年以来，马云、蔡崇信、阿里前参谋长曾鸣都曾对美国政策动向直白表达看法。阿里一定早有预判与行动。挂牌香港无疑传递了一种信号，也是一种姿态。
有外媒说，挂牌香港，不排除有意弱化纽交所上市公司影响力，甚至会用香港所融资金回购美股。这些言论有明显漏洞，不太合逻辑。但要说没有一点借港股平衡美股的用心，夸克同样不信。
挂牌香港后，等于说，阿里集团已身跨全球两大资本市场，可借助全天候交易，顺应宏观趋势，捕捉前沿动向，更快动态决策，以适应一个日益复杂而不确定性的时代，它有利于更快更为敏捷地在业务层面做出响应。
考虑到香港更近内地，作为庞大的经济体，中国能给阿里灌注更多稳定性与确定性，从而创造一种安全机制。毕竟，两大经济体同时发生巨大震荡导致持续“双杀”的几率很小。大国博弈，看似让人焦虑，其实也是一组天然CP，可以简化为基本的市场波动规律。
当然，夸克认为，具体的市值管理目标同样重要。
你知道，阿里年挂牌美股后，整个生态体系、业务版图拓展迅猛，财务面亦日益强大。到年，阿里市值两度超越亚马逊，展示了它的成长性。
不过，同样在年最后两个月，亚马逊借助云计算概念，再度反超阿里。截至最新交易日，已领先阿里多亿美元，几乎多了4个美团。
阿里肯定不服气。因为，除了因自营而带动的庞大营收指标外，亚马逊其他许多指标，无论生态开放度、版图多样性、业务架构，还是实际获利能力，都远不如阿里。但阿里的市值，两年来却一直遭受亚马逊压制。
最近两年，阿里一边继续构建更为复杂多样的业务版图，持续优化架构，一边尝试寻求与亚马逊相近的资本市场叙事策略。它似乎有意对标，以便让投资人更为直观地看到它的模式、成长性及投资价值。
但两年过去，阿里仍没有再度反超亚马逊。
在夸克看来，这里面有阿里无奈的部分。一重原因是，阿里核心业务、运营重心都在中国内地，美国投资人不可能也没有动力去看完整的阿里服务体系，对它的认知，就不可能合理、深入、全面；另一重原因，则是阿里一直遭遇有色眼镜审视。
前者是一种客观的不对称。有一定的合理性。也是阿里应该去努力消除的部分。而后者，无论阿里多努力，它都不可能彻底消除有色眼镜的负面认知。这层抑制力，始终会伴随它的美股股价起伏，导致其价值长期被低估。尤其一年多来大国博弈，更是强化了这种被动。
当然不是说阿里缺乏信任。如果没有这层，它也不可能获得投资者认同。基于业务，建构面向全球的信任体系，是它长期的任务。
只是，若就中短期成效而言，最大限度地让投资者尤其接近阿里运营母国区域的投资人看到自己，可能更为显著。
若你审视全球资本市场，大概没有比香港更合适挂牌的资本市场了。这里不仅属于金融中心，资本市场规模庞大，资本活跃，就地缘说，更近内地，不用说用户或客户，许多投资者亦可直接感受或接受阿里诸多服务。借助阿里香港业务，可以直观、直接获得认知，甚至参与其中。
一句话，挂牌香港，可让更多投资人看到阿里的成长性与投资价值，能最大限度地消除不对称。它的价值，将远比美股更易得到挖掘，并持续建立认同，最终反映在股价与市值上。
如此，全球两大资本市场，阿里美股影响力虽然更高，但未来可能胜在面子。随着时间推移，港股价值最有可能胜在里子。
如此，一个有利的结果就是，未来的阿里港股，于投资人来说，价值呈现更理性，更充分，比美股更具投资参考价值。甚至未来会出现反转，成为驱动美股变化的决策基础。
如此，阿里就不用再像过去几年刻意对标亚马逊，不用过度迎合美国投资人取向，而可以更多依照自身业务发展逻辑，以我为主，持续构建核心竞争力。我们相信，身处香港的阿里，以它在中国乃至亚洲强大的渗透力，一定能获得更高的追捧。
当然，这并非说美股已不重要。恰恰相反。阿里是一个跨时空、跨地域、跨国界的数字经济体，它急需跨时空的多重资本市场来匹配。忽视美股影响力有损阿里长期战略利益。
事实上，纽约、香港两地，阿里共享一个池子。加上两地投资转换便利，除非汇率出现大幅波动（港币与美元是固定汇率），股价不可能出现大幅背离。我们只是说，未来阿里港股在反映阿里真实成长性层面，可能比美股更具决策参考价值。
当然，两地因投资人角色差异，也会带来挑战。美国机构投资者为主，加上阿里两大股东及阿里合伙人、员工持股，有相对的稳定性，但一定程度上抑制了交投活跃度。港服有不少小散与个体，它会让阿里投资者更多元，交投更活跃，不过一定程度上也会带来波动。
对于阿里来说，它不太可能期望只是美股这种相对固化的投资人群体。它一定期望投资人更多元。投资人的多元性，会持续反映阿里影响力的广度与深度，也能反映它自身的多元性。
此外，无可回避的是，阿里两大股东雅虎与软银，未来终归会慢慢减持比例——事实上年以来已很明显，这会对美股带来一定波动，但港股身份的加持，多元投资者尤其正在持续纳入的指数以及接下来极可能加入的港股通资质，会让更多内地投资者参与投资阿里，如此，多元而庞大的投资群体，会给阿里创造更加稳健的机制。
无论如何，“英雄归乡”，挂牌香港，于阿里来说，具有无法替代的战略价值。它的市值管理，将会因此打开更大的想象空间。事实上，“英雄归乡”之旅，也是破除重重阻力与壁垒，重建全新秩序的过程。
英雄回家之后……
以上还都是正向的思考。我们同样